如何給一個(gè)Crypto項(xiàng)目估值和定價(jià)一直是個(gè)難題，Placeholder 管理合伙人Joel Monegro認(rèn)為從成本出發(fā)，可能能找到合理的答案。

他認(rèn)為Token的價(jià)值在于其生產(chǎn)成本和資本成本，而對(duì)于大部分有token的項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，除了找到成本和價(jià)值的平衡點(diǎn)，剩下的結(jié)局只有崩盤。

以下為原文編譯，enjoy：

成本是衡量?jī)r(jià)值最常用的手段之一，因?yàn)槭袌?chǎng)總會(huì)在成本線附近，給出一個(gè)定價(jià)。

所以將加密貨幣的“成本結(jié)構(gòu)”給出一個(gè)框架，會(huì)讓我們更好的理解加密貨幣的價(jià)值。

首先我們來(lái)了解在經(jīng)濟(jì)學(xué)教科里出現(xiàn)的需求供給平衡公式：

P和Q分別代表價(jià)格和產(chǎn)量，于是PQ的乘積就是整體的經(jīng)濟(jì)價(jià)值，上圖的曲線代表價(jià)格是如何跟需求和供給相互影響的，當(dāng)然，其曲線的實(shí)際斜率會(huì)實(shí)際市場(chǎng)情況跟圖標(biāo)有很多差異。

通常情況下，更高的價(jià)格會(huì)提升供給，而低價(jià)則會(huì)拉動(dòng)需求。

當(dāng)供應(yīng)與需求相匹配時(shí)，市場(chǎng)處于平衡狀態(tài)。當(dāng)價(jià)格超過(guò)此平衡點(diǎn)時(shí)，供給Q1就大于需求Q0了，于是降價(jià)可以讓市場(chǎng)再次達(dá)到平衡，而當(dāng)價(jià)格跌至平均水平時(shí)，產(chǎn)能不足Q0，而需求很強(qiáng)烈，價(jià)格就會(huì)被推高。

短期看，經(jīng)濟(jì)很少處于平衡狀態(tài)，在多方面因素的影響下，市場(chǎng)會(huì)從產(chǎn)能不足到產(chǎn)能過(guò)剩轉(zhuǎn)化，從而導(dǎo)致價(jià)格從高到低的波動(dòng)。

但長(zhǎng)期來(lái)看，它們是趨于平衡的，因?yàn)殡S著時(shí)間的推移，某些短期影響因素不可持續(xù)，可被替代），薄弱的環(huán)節(jié)（失敗的企業(yè)）會(huì)消失。

MB=MC

從微觀層面看，分配效率原則決定了在均衡狀態(tài)下，邊際收益（價(jià)格）等于邊際成本，即有名的MB=MC公式。

邊際收益曲線顯示了消費(fèi)者愿意在不同的供應(yīng)水平上付出什么，本質(zhì)上，其價(jià)值以價(jià)格來(lái)衡量。邊際成本曲線描述了每個(gè)產(chǎn)品的單位經(jīng)濟(jì)成本。

同樣，這是標(biāo)準(zhǔn)曲線，會(huì)跟實(shí)際的情況有差異，但總的來(lái)說(shuō)，MB趨勢(shì)會(huì)下降，因?yàn)樯唐吩截S富，其在市場(chǎng)上的價(jià)值會(huì)越低。（參考邊際效用遞減法則），而MC則趨于上升，因?yàn)槌杀倦S著生產(chǎn)規(guī)模的增長(zhǎng)而上升。

MB=MC是最佳價(jià)格點(diǎn)，因?yàn)檫@是生產(chǎn)商收回所有生產(chǎn)成本，并消費(fèi)者支付最低價(jià)格的時(shí)刻，同時(shí)也是交易雙方總價(jià)值最大的時(shí)刻。

對(duì)于消費(fèi)者而言，處于邊際收益曲線的下方，價(jià)格上方（支付價(jià)格和價(jià)值的差額）區(qū)域，而對(duì)于生產(chǎn)者來(lái)說(shuō)，它處于邊際成本曲線上方，價(jià)格以下（價(jià)格與成本之間的差額）區(qū)間。

每當(dāng)邊際收益不等于邊際成本時(shí)，效率就會(huì)低下，比如MB》MC 表示生產(chǎn)的商品Q0少于最佳商品。由于MB確定的價(jià)格（P1）高于MC確定的生產(chǎn)成本（P0），因此生產(chǎn)者在交易中處于優(yōu)勢(shì)。這種市場(chǎng)效率低，表現(xiàn)在需求未得到充分滿足的“浪費(fèi)”：

而MB《MC 則相反，市場(chǎng)價(jià)格低于生產(chǎn)成本，消費(fèi)者處于交易有利的一方，于是“浪費(fèi)”以生產(chǎn)者虧損的方式出現(xiàn)：

政策是市場(chǎng)失靈的常見(jiàn)原因，比如MB》MC 可能是由于人為的稀缺性規(guī)則或者量化寬松政策導(dǎo)致的，而MB《MC 則可能是由于價(jià)格補(bǔ)貼導(dǎo)致的。

當(dāng)然，也可能是其他原因，比如市場(chǎng)壟斷，目前大公司通過(guò)數(shù)據(jù)壟斷來(lái)限制信息供給就是MB》MC 的典型案例。

MB=MC表示物有所值，或者至少能以其生產(chǎn)成本定價(jià)，但將其看作商品的替代成本會(huì)更容易理解。比如，廣泛使用的商品的替代成本遠(yuǎn)低于已故藝術(shù)家的著名作品。有趣的是，這種衡量?jī)r(jià)值的方式，通常是征稅者或保險(xiǎn)評(píng)估師所采用的。

無(wú)論如何，如果某物的價(jià)格低于其成本，對(duì)賣方來(lái)說(shuō)就是無(wú)利可圖。但如果價(jià)格過(guò)高，那么市場(chǎng)會(huì)逐漸糾正這種效率低下的情況。

但在公司盈利的情況下，上面的想法會(huì)顯得有些容易混淆，但從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度看，成本包括所有形式的事物，比如資本、風(fēng)險(xiǎn)、競(jìng)爭(zhēng)等。

所以只有當(dāng)你把所有經(jīng)濟(jì)成本都考慮進(jìn)去，而不僅僅是“會(huì)計(jì)”成本時(shí)，MB=MC才有意義。

比如，VC就是非常昂貴的資本，因?yàn)樗哂懈呋貓?bào)要求以及補(bǔ)償風(fēng)險(xiǎn)，這意味著風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后，其資本成本非常高。所以一家創(chuàng)業(yè)公司在會(huì)計(jì)意義上會(huì)顯示80%的毛利率，但從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度看，昂貴的資本成本其實(shí)并沒(méi)有計(jì)算。

在穩(wěn)定環(huán)境下，低風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)的資金成本相對(duì)較低，因此對(duì)利潤(rùn)率要求較低。

TV=TC

從MB=MC我們可以得出，最后總價(jià)值TV跟總成本TC相等，即所有邊際收益的總和與所有邊際成本的總和，在MB=MC時(shí)，TV=TC。

關(guān)于這些基本原理的準(zhǔn)確性，其實(shí)有很多爭(zhēng)論，但經(jīng)濟(jì)模型可以讓我們?cè)谛畔⒉欢嗟那闆r下，看到的更多。所以，我并不打算建立用于評(píng)估某物的特定公式，而是從更基本的角度去思考價(jià)值，它可以讓我們對(duì)投資回報(bào)和一些其它事物可以進(jìn)行推演。

關(guān)于價(jià)值，還有一點(diǎn)值得強(qiáng)調(diào)：價(jià)值獲取并不意味著投資回報(bào)。

我們可以用這種邏輯來(lái)預(yù)測(cè)整個(gè)市場(chǎng)、價(jià)值甚至企業(yè)內(nèi)部的價(jià)值分配和捕獲，但價(jià)值捕獲更多的是TAM（潛在市場(chǎng)）獲取，跟投資回報(bào)有一定的相關(guān)性，但同時(shí)彼此有各自的內(nèi)在邏輯。

投資回報(bào)是成本、增長(zhǎng)率和所有權(quán)的復(fù)合函數(shù)。

在具有“被捕獲”高價(jià)值的市場(chǎng)中，你可能會(huì)遇到低回報(bào)，比如公共事業(yè)以昂貴的基礎(chǔ)設(shè)施以及其他資產(chǎn)的形式，捕獲了很多的價(jià)值，但其實(shí)很難獲得回報(bào)，它們更多的用于規(guī)模價(jià)值存儲(chǔ)而不是價(jià)值增長(zhǎng)。

相反，你可以在新市場(chǎng)獲得較高的回報(bào)，但真正創(chuàng)造的價(jià)值卻有限。

Crypto的價(jià)值衡量

對(duì)于一些加密網(wǎng)絡(luò)來(lái)說(shuō)，將會(huì)找到均衡或者直接崩盤：所以它們的經(jīng)濟(jì)模型、政策必須有利于均衡的達(dá)成。在設(shè)計(jì)經(jīng)濟(jì)模型時(shí)，應(yīng)該考慮成本和價(jià)值分配之間的關(guān)系，這意味著要考慮供應(yīng)方的生產(chǎn)成本、投資者的資本成本以及對(duì)用戶產(chǎn)生的價(jià)值。

當(dāng)某一方過(guò)度優(yōu)勢(shì)時(shí)，可能會(huì)直接導(dǎo)致崩盤，比如大部分的成本由供給方承擔(dān)，而價(jià)值過(guò)度分配給投資人，用戶端卻找不到價(jià)值。

Decred是一個(gè)很好的價(jià)值分配案例，其中礦工（承擔(dān)最高成本）的區(qū)塊獎(jiǎng)勵(lì)占60%，30%的token則分配給了POS節(jié)點(diǎn)（他們承擔(dān)購(gòu)買和投資DCR的資本成本），而10%的tolen則用于支付團(tuán)隊(duì)的長(zhǎng)期開(kāi)發(fā)和網(wǎng)絡(luò)維護(hù)。

Token的價(jià)值基礎(chǔ)在其生產(chǎn)成本和資本成本：如果token是通過(guò)挖礦或者其他方式產(chǎn)生，則其內(nèi)在價(jià)值的一部分將是供應(yīng)方的生產(chǎn)成本。

比如你投資了100萬(wàn)美金去挖礦，中間挖出了10000個(gè)token，那么100美金作為token的價(jià)格是你能接受的最低價(jià)格，你很難在該價(jià)位以下賣出。

但當(dāng)涉及到經(jīng)濟(jì)成本時(shí)，你還必須考慮其他投資者的資本成本之類的問(wèn)題。

比如您向相同的10000代幣投資了100萬(wàn)美金，預(yù)期回報(bào)率為3倍，那你賣出的最低價(jià)格可能是300美金。

所有這些事情都在影響價(jià)格，但這些部分的總和會(huì)讓我們回到TV=TC，再次考慮經(jīng)濟(jì)成本而不是僅僅是會(huì)計(jì)成本。

短期內(nèi)，我們?nèi)耘f會(huì)看到很多偏離均衡的情況，尤其在市場(chǎng)還不成熟的情況下。

比如智能合約公鏈非常多（產(chǎn)能過(guò)剩），這就意味著市場(chǎng)會(huì)以更低的價(jià)格找到平衡，目前它已經(jīng)發(fā)生了，它是好是壞，取決于屁股的位置。

協(xié)議的成本高于應(yīng)用：協(xié)議的規(guī)?；?yīng)更強(qiáng)，需要更多的投資，因此他們需要更多的價(jià)值來(lái)維持均衡。

而應(yīng)用的價(jià)值比較低，因?yàn)樗麄兂袚?dān)的成本更少，為了獲得適當(dāng)?shù)囊?guī)模，請(qǐng)始終考慮單一應(yīng)用程序和其使用的協(xié)議的總價(jià)值。

隨著市場(chǎng)的發(fā)展，有回報(bào)的標(biāo)的會(huì)發(fā)生變化：：如今，協(xié)議層仍舊是高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)。

長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，它們可能會(huì)擴(kuò)大規(guī)模存儲(chǔ)數(shù)萬(wàn)億美金的價(jià)值，但增長(zhǎng)會(huì)平穩(wěn)放緩，之后可能在應(yīng)用層會(huì)產(chǎn)生激烈的競(jìng)爭(zhēng)。

此時(shí)雖然資產(chǎn)在協(xié)議層，但是回報(bào)在應(yīng)用層。當(dāng)然，我們離這個(gè)平衡還很遠(yuǎn)。

分配成本以分配價(jià)值：如果我們的目標(biāo)是設(shè)計(jì)能夠更廣泛的分配價(jià)值的系統(tǒng)，那么對(duì)成本和價(jià)值的“物理經(jīng)濟(jì)學(xué)”有深刻理解至關(guān)重要。長(zhǎng)期而言，市場(chǎng)自然會(huì)將價(jià)值分配給承擔(dān)成本和風(fēng)險(xiǎn)的人。