在上周由于紐約州總檢察長辦公室對其訴訟的事情，導致USDT的價格在0.96美元和1.06美元之間劇烈波動。撰寫文章時，它的交易價格在0.98美元左右。（藍狐筆記注：當前1美元左右）

一些問題依然存在：為什么價格仍舊為1美元？未來會有什么變化？如果有，會有什么系統(tǒng)性風險？

要回答這些問題，重要的是要準確理解Tether是什么？Tether是由中心化公司發(fā)行的數(shù)字代幣，其保有超過所發(fā)行代幣的美元儲備。它最初由前Mighty Ducks明星 Brock Pierce于2014創(chuàng)建，當時是作為“Realcoin”，并于當年晚些時候更名為Tether。在重新塑造期間，Tether背后公司的負責人也發(fā)生了變化——順便提一下，Bitfinex CEO Jan Ludovicus Van der Velde 和CFO Giancarlo Devasini。

Tether的核心用例跟今天的法幣代幣背后的動機相同：為交易所用戶在區(qū)塊鏈上轉移和存儲美元提供便捷方式。這對一些“加密-原生”的交易所尤其有用，這些交易所并沒有一致的法幣銀行通道，而是選擇依靠Tether的斷斷續(xù)續(xù)的代理銀行服務。

盡管看起來像一家銀行，但這并不意味著Tether是一家“部分儲備金銀行”，就像一些維護者在維基百科上瀏覽5分鐘后所聲稱那樣。銀行擁有嚴格的監(jiān)管審查和信用風險限制，除了受限于審計等正常業(yè)務事情之外，還允許銀行以部分儲備金的方式運行。Tether則是來自于中心發(fā)行者的資產(chǎn)，它由一系列的擔保支撐。

從2014年到現(xiàn)在，發(fā)生了很多事情。Bitfinex于2016年被黑客攻擊，導致?lián)p失了7500萬美元。Bitfinex將其損失進行了社會化方式處理，它為客戶提供$BFX代幣，該代幣可交易，代表了1美元價值的Bitfinex股份。

這些代幣后來被全額回購并被銷毀。陰謀論者們，其中最著名的是匿名巨魔“Bitfinex’ed”提出了很多關于潛在欺騙的理論，說Bitfinex使用USDT拉升加密貨幣的現(xiàn)貨市場等等。

Bitfinex的瘋狂之旅，盡管跟它們與Tether的關系有些相關，但在指出管理層的一些創(chuàng)造性業(yè)務和會計流程之外，今天并不太相關。

崩盤之后，在廣泛的猜測中，上周的法律文件明確地表明這跟一些加密樂觀主義的論點不同，他們認為USDT由美元1:1的儲備支撐。文件顯示，USDT部分是由應收帳款支持，應收款來自于它所提供的貸款，其借貸利率為6.5%，由Bitfinex的母公司iFinex的股權抵押。

目前可以肯定的是：

1.Tether在2018年的某個時間點肯定是由全額美元儲備支持，這與其歷史主張：Tether得到“其儲備池中的傳統(tǒng)貨幣”支持一致。

2.在經(jīng)常切換銀行后，Bitfinex選擇與一家名為Crypto Capital的中間商合作。而Crypto Capital隨后遇到了它自身的法律問題，這導致它們失去了對8.5億美元的控制。

3.Bitfinex/Tether團隊試圖通過倒騰左右手的貸款來解決這個問題。

4.在某個時間節(jié)點，Tether的公開聲明改為：Tether由儲備支持，其中儲備包括“傳統(tǒng)貨幣和現(xiàn)金的等價物，并且可能不時地包括其他資產(chǎn)以及Tether向第三方提供的貸款的應收款”。這個聲明在第3條的貸款發(fā)生之后更新。

這里需要注意的是，Bitfinex和Tether仍然是不同的實體。這一點很重要，其中最重要的原因是，Bitfinex的長期維持雖然相關，但它在決定Tether持有人是否可以得到完整儲備支持方面并不算很重要的因素。債務流是單向的：有償付能力或否則，Bitfinex依然有從Tether借來9億美元債務的負擔。

延長這筆貸款對Tether持有人來說是否是個“好主意”是一個單獨問題。當它延長貸款時，可能預計缺失的資金可在合理時間范圍內(nèi)恢復。Bitfinex的交易所業(yè)務非常強——是世界上最大的交易所之一——不會有很快消失的風險?？紤]到這些因素，以6.5%利率存入美元存款相當合理，特別是考慮到Tether持有人對Bitfinex股權的大量索賠的情況，這導致Bitfinex公司有動力避免這種情況的發(fā)生。

那么，現(xiàn)在的問題是：Tether為什么仍然以1美元交易？

簡單的解釋是，那些大量持有USDT的人已經(jīng)敏銳地評估了持有該代幣資產(chǎn)的風險，并已經(jīng)確定：

1.Bitfinex有能力通過其交易所業(yè)務償還債務，并將繼續(xù)公開。在上周提交的文件中，紐約州檢察長辦公室強烈指出其訴訟的主要訴求在于消費者保護，并且它們將允許Bitfinex根據(jù)這一點進行操作。這樣，Bitfinex和Tether的命運復雜地聯(lián)系在一起。

2.Bitfinex通過與當局合作，它可以取回當前由美國、西班牙和葡萄牙當局扣押的資金。（藍狐筆記注：有一說法是美國、葡萄牙和波蘭，不是西班牙。）

3.如果第1條和第2條都不可能實現(xiàn)，Bitfinex的股權和資產(chǎn)價值足以支撐Tether貨幣儲備的不足。雖然它們可能在資產(chǎn)負債表上有一些美元和加密資產(chǎn)，但目前還不清楚該公司在交易暫停時的價值是多少。

從Tether的ToS在年初更新以來，大量持有USDT的人可能都知道不確定性正在發(fā)生。盡管如此，Tether依然以近似于其可兌換價值的價格進行交易，這表明USDT的大戶們對它整體錨定能力有信心。

然而，還有一個額外的問題。Tether的最大持有者是交易所。在撰寫本文時，Binance有價值7億美元的USDT。盡管這其中的大部分可能是客戶持有的資產(chǎn)，但業(yè)內(nèi)的公開秘密有些交易所使用USDT來鎖定利潤。

對于交易所來說，無論它們喜歡與否，它們都會與Bitfinex和Tether的穩(wěn)定性保持一致。這意味著生態(tài)系統(tǒng)中交易所們提供看似永久的對USDT高達1美元的出價，以免在Bitfinex償還其貸款前跟美元脫鉤。

表面看，做空USDT非常有吸引力：短期擠兌可能性很小，這意味著，如果USDT錨定出問題，會存在不對稱的收益。從結構上看，執(zhí)行這個操作比它看起來更難。大規(guī)模借用USDT如果不是不可能的話，那也是非常困難的。即使是小規(guī)模的量其借貸利率也可超過15-20%。有兩種類型的交易可以執(zhí)行：

1.定向做空法，適用于任何規(guī)模。除了Bitfinex關閉，它不太可能提供有利可圖的機會，這是因為考慮到對Tether的系統(tǒng)性支持以及看到它脫錨的利益。

2.索羅斯交易法，其中一個（或多個）交易者賣出足夠的USDT，以消耗當前的現(xiàn)金儲備，以擊破對美元的錨定。

從表面上看，由于難以進行大規(guī)模的借貸，這表明索羅斯交易法正是大持有者們所擔心的。沒有其他容易解釋的原因，為什么持有大量USDT的人不想從非常誘人的20%的利率中獲取利潤。如果他們過分關注USDT價格崩盤，那么鑒于目前有可替代的法幣代幣，他們持有USDT的動力極小。

反對做空Tether最強論據(jù)是：“大而不倒”：由于USDT有系統(tǒng)性的重要，交易所和其他大量持有者并沒有降低其風險敞口的好方法，他們被迫選擇支持錨定（正如現(xiàn)在可能發(fā)生的那樣）。

在目前的狀態(tài)下，Tether提出了囚徒困境的游戲：所有有風險敞口的大交易所都可能想出售，但沒有哪家能這么做——如果任何一家交易所這么做（可能使用OMNI提供的任何隱私功能），那么，拋售的壓力會極大地打擊1美元的出價。

鑒于目前交易價格是1美元，且USDT不太可能以實質(zhì)溢價（即》$1.1）交易至可贖回價格，因此，對于資本充足的交易者來說，運用杠杠并建立大量空頭頭寸非常成熟。這能否成功將歸結為一個因素：Bitfinex的償付能力以及他們能夠要么（1）維持可持續(xù)的感覺，以至于有足夠長的時間來收回資金并償還債務；（2）籌集可替代的融資，目前似乎可能通過I EO來完成。

這意味著什么？

Bitfinex看起來勢不可擋，像一只九條命的貓，它能從黑客事件和糟糕的商業(yè)交易中恢復過來。即使Tether并非由每個人都希望的現(xiàn)金儲備來支撐，它們也得到加密社區(qū)的信心支持，除了交易所的囚徒困境之外，交易所的客戶也試圖做正確的事。

一大群社區(qū)成員認為Bitfinex體現(xiàn)了生態(tài)系統(tǒng)的精神，為各種商業(yè)問題提供自由市場的解決方案。反對銀行救助的同一群人可能會支持Bitfinex I EO的救助（股份融資），這使得他們能夠保持在這個行業(yè)中的核心部分。