對(duì)于加密貨幣行業(yè)來(lái)說(shuō)，這是動(dòng)蕩的日子。12月初，比特幣價(jià)格跌至3300美元，為2017年8月以來(lái)的最低點(diǎn)。2018年下半年，通過(guò)ICO籌集的資金減少，在此之前美國(guó)資金流入新ICO的情況就已經(jīng)很少。監(jiān)管的幽靈籠罩著整個(gè)空間，隨著中國(guó)和韓國(guó)對(duì)這個(gè)空間的嚴(yán)厲態(tài)度，美國(guó)越來(lái)越成為呼聲最高的特遣隊(duì)之一。監(jiān)管機(jī)構(gòu)已經(jīng)動(dòng)員起來(lái)，公眾可以聽(tīng)到風(fēng)聲了。

事實(shí)上，美國(guó)的行動(dòng)已經(jīng)開(kāi)始了。兩家沒(méi)有登記令牌出售的ICO，Airfox和Paragon，最近與SEC達(dá)成了和解，并因向投資者出售未注冊(cè)證券而支付了巨額罰款。同樣，在11月8日，EtherDelta因?yàn)榻灰椎拇蟛糠至钆贫际亲C券，而成為第一個(gè)被指控經(jīng)營(yíng)未注冊(cè)的交易所，這件事情上了媒體頭條。9月，紐約總檢察長(zhǎng)發(fā)布了一份關(guān)于這些虛擬市場(chǎng)的報(bào)告。EtherDelta不會(huì)是最后一家面臨交易方式法律后果的加密交易公司。企業(yè)家和投資者現(xiàn)在都對(duì)強(qiáng)制執(zhí)行的結(jié)果持謹(jǐn)慎態(tài)度，盡管他們一年前可能還沒(méi)有這么做。因此，市場(chǎng)放緩。

不可避免的矛盾

現(xiàn)實(shí)是，區(qū)塊鏈和政府監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間不可避免地會(huì)發(fā)生摩擦。首先是去中心化。轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的能力，點(diǎn)對(duì)點(diǎn)，沒(méi)有中間人，沒(méi)有控制。“如果我認(rèn)為價(jià)格公平，為什么我就不能把自己的東西賣(mài)給任何我想要的人呢？”畢竟，這是經(jīng)濟(jì)在歷史上的運(yùn)作方式，在許多地方，集市和露天市場(chǎng)仍與易貨系統(tǒng)和現(xiàn)金交易一起被廣泛使用。第二個(gè)原因是保護(hù)。當(dāng)我們談?wù)撔☆~資金的流動(dòng)時(shí)，包括監(jiān)管機(jī)構(gòu)在內(nèi)，沒(méi)有人在乎。買(mǎi)，賣(mài)，做你想做的事。沒(méi)有人會(huì)問(wèn)任何問(wèn)題。這是多年來(lái)的秘密狀態(tài)。它太小了，不可能有任何后果。

然而，隨著所涉及的金額增加到數(shù)百萬(wàn)，數(shù)億，甚至數(shù)十億美元，這一轉(zhuǎn)變也隨之而來(lái)。在某種程度上，每個(gè)人都關(guān)心。如果是你的錢(qián)，你想知道它是否受到保護(hù)，無(wú)論是在一個(gè)安全的投資或安全的儲(chǔ)存。如果是別人的錢(qián)，而且規(guī)模足夠大，在某個(gè)地方，政府或監(jiān)管機(jī)構(gòu)會(huì)開(kāi)始提出問(wèn)題。截至11月28日，加密公司的市值為1410億美元，24小時(shí)交易量為200億美元。從對(duì)話中剔除比特幣，你將得到650億美元的市值和130億美元的交易量，約占整個(gè)市場(chǎng)的一半。這是一大筆錢(qián)，卻很少有監(jiān)視和限制。一旦你更仔細(xì)地觀察這些錢(qián)，一個(gè)令人不安的問(wèn)題就會(huì)出現(xiàn)，而這個(gè)問(wèn)題就出現(xiàn)在ICO。

事實(shí)證明，一個(gè)沒(méi)有多少商業(yè)經(jīng)驗(yàn)的企業(yè)家通過(guò)ICO籌集數(shù)千萬(wàn)美元的能力可能不是很好。ICO的故障率是有據(jù)可查的，尤其是比傳統(tǒng)創(chuàng)業(yè)公司的失敗率更糟糕。資金正在大規(guī)模地消失或者被浪費(fèi)，而用于實(shí)際業(yè)務(wù)發(fā)展的資金太少。這一失敗率的一定比例可以歸因于欺詐和黑客欺騙人們購(gòu)買(mǎi)他們的令牌，但在等式的另一個(gè)方面：誠(chéng)實(shí)，進(jìn)取的企業(yè)家。這些人可以說(shuō)是天真的企業(yè)家，他們通過(guò)ICO籌集資金，但籌集的資金卻比他們所知道的要多。例如，一位有夢(mèng)想的軟件工程師，一份白皮書(shū)，沒(méi)有一個(gè)可行的商業(yè)計(jì)劃，向ICO籌集了2500萬(wàn)美元。他們拿那么多錢(qián)干什么？他們只是跳過(guò)種子基金和A系列，直接去了B系列，但他們有沒(méi)有一個(gè)有效的產(chǎn)品或用戶(hù)基礎(chǔ)？我們不知道答案，這些企業(yè)家陷入了這樣的境地：他們可能會(huì)以低于謹(jǐn)慎的速度消耗現(xiàn)金，讓自己陷入失敗。

傳統(tǒng)基金的缺陷是另一種觀點(diǎn)，當(dāng)然，我認(rèn)為需要改進(jìn)。然而，在籌資回合中我有一些話要說(shuō)。公司沒(méi)有一次籌集這么多資金是有原因的，特別是當(dāng)公司規(guī)模很小的時(shí)候。大多數(shù)創(chuàng)業(yè)公司都失敗了，這不是什么秘密。那么，為什么要給一個(gè)未經(jīng)證實(shí)的概念提供2500萬(wàn)美元呢？事實(shí)上，精明的投資者不會(huì)。監(jiān)管機(jī)構(gòu)之所以關(guān)心加密，是因?yàn)樯?hù)投資者正在參與和投機(jī)這些市場(chǎng)。在這里，投機(jī)是關(guān)鍵，因?yàn)橄M(fèi)者的行為表明，這些加密令牌、幣、貨幣，不管你怎么分類(lèi)都是證券，而不是公用事業(yè)或其他任何東西。

立法授權(quán)證券交易委員會(huì)保護(hù)散戶(hù)投資者，使市場(chǎng)公平，投資者得到保護(hù)。自大蕭條以來(lái)（大蕭條是由參與投機(jī)投資的散戶(hù)投資者造成的），這項(xiàng)任務(wù)就已經(jīng)到位。在加密市場(chǎng)上，沒(méi)有任何保護(hù)措施，幾乎沒(méi)有像KYC和AML這樣的熱門(mén)條款，而且?guī)缀鯖](méi)有披露投資本身的信息。難怪監(jiān)管機(jī)構(gòu)要來(lái)打擊這個(gè)團(tuán)體。

前進(jìn)之路

一旦執(zhí)法完成，市場(chǎng)圍繞受監(jiān)管機(jī)構(gòu)成熟，情況就會(huì)大不相同。當(dāng)然也會(huì)有疏漏，在這種情況下，那些進(jìn)行ICO的人（如果他們有能力的話）會(huì)把錢(qián)退還給投資者。也許他們會(huì)在證券法范圍內(nèi)再次提供ICO，也許不會(huì)。對(duì)于那些不作為的人來(lái)說(shuō)，可能會(huì)有訴訟、罰款和可能的監(jiān)禁時(shí)間。然而，在監(jiān)管范圍內(nèi)，令牌也有一條前進(jìn)的道路。僅僅因?yàn)閰^(qū)塊鏈支持去中心化網(wǎng)絡(luò)，并不意味著所有的事情都應(yīng)該是去中心化的。區(qū)塊鏈也在集中式網(wǎng)絡(luò)中創(chuàng)造了好處。權(quán)力下放并不能解決所有問(wèn)題，我認(rèn)為這也不是解決證券問(wèn)題的辦法。

令牌化證券有許多好處，其中包括降低成本、更容易轉(zhuǎn)移和更快的結(jié)算時(shí)間。此外，通過(guò)《促進(jìn)新興企業(yè)法案》，安全令牌可以與ICO一樣的方式出售給公眾。他們只需要向投資者披露更多的信息，這樣成本就會(huì)大大提高。這并不令人驚訝，但這些成本是可控的。然而，在二級(jí)市場(chǎng)，情況變得更加有趣。建立公平的市場(chǎng)已經(jīng)夠困難的了。去中心化的交易所如何才能防止投資者集體買(mǎi)賣(mài)，從而操縱價(jià)格或清洗交易？這種個(gè)人或小團(tuán)體之間相互交易能夠制造一種虛假的投資浪潮，以吸引毫無(wú)戒心的投資者。

即使智能合約能夠?yàn)檫@些問(wèn)題提供解決方案（這是一個(gè)很大的假設(shè)），圍繞證券交易的監(jiān)管意味著，這些證券的二級(jí)市場(chǎng)遠(yuǎn)比去中心化的交易所能處理的復(fù)雜得多。他們需要一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，一些集中的知識(shí)來(lái)源，知道在市場(chǎng)上的一切：誰(shuí)，什么，地點(diǎn)，時(shí)間，和為什么。對(duì)這些監(jiān)管要求中的幾項(xiàng)進(jìn)行更仔細(xì)的研究，可以清楚地發(fā)現(xiàn)，為什么去中心化的點(diǎn)對(duì)點(diǎn)交易不是證券交易的一種選擇：

規(guī)則144--這條規(guī)則規(guī)定，擁有20%或更多股權(quán)的公司高管或股東，在三個(gè)月的期限內(nèi)，不能交易超過(guò)所有已發(fā)行股票的1%，也就是前四周的平均每周交易量。去中心化的交易所不可能知道這一點(diǎn)，除非它正在識(shí)別客戶(hù)和監(jiān)視交易，因此需要一定程度的集中。因此，去中心化交易并不能使交易合規(guī)化。

12g--這條規(guī)則規(guī)定，如果一家公司擁有超過(guò)2000名注冊(cè)投資者或500多名非認(rèn)可投資者，它必須成為一家完全公開(kāi)的報(bào)告公司。這樣做的成本非常高，對(duì)小公司來(lái)說(shuō)是不可能的。這對(duì)ICO來(lái)說(shuō)是一個(gè)問(wèn)題，因?yàn)榱钆瞥鍪鄣哪康氖菫榱鲃?dòng)性創(chuàng)造大量的令牌持有者。

然而，有一個(gè)好消息：如果一家公司使用法規(guī)眾籌資金或條例A來(lái)執(zhí)行ICO（這就是你公開(kāi)出售安全令牌的方式），那么該公司不受12G的限制。成千上萬(wàn)的投資者可以持有一家公司的股票，而且該公司不必上市。然而，對(duì)條例眾籌和條例A都有一個(gè)警告。這兩項(xiàng)條例都要求公司使用注冊(cè)轉(zhuǎn)讓代理（RTA）進(jìn)行二級(jí)交易，該代理人必須在證券交易委員會(huì)登記。這意味著令牌根本不能在去中心化的交易所上交易，因?yàn)槊恳还P交易都必須經(jīng)過(guò)RTA。區(qū)塊鏈可以反映交易結(jié)果，但RTA，而不是一份智能合約，必須執(zhí)行交易。

這就是為什么我們?cè)赟tartEngine上開(kāi)發(fā)了ERC-1450，這是一種新的安全令牌標(biāo)準(zhǔn)，它消除了ERC-20令牌的對(duì)等傳輸功能。與大多數(shù)令牌不同，ERC-1450令牌不能直接進(jìn)行對(duì)等交易。相反，ERC-1450在完成任何交易之前與區(qū)域貿(mào)易協(xié)定進(jìn)行溝通，以遵守規(guī)則眾籌和條例A。

人們首先將區(qū)塊鏈視為從根本上改變市場(chǎng)的一種手段。區(qū)塊鏈有可能提高現(xiàn)有市場(chǎng)的效率、透明度和流動(dòng)性。僅僅因?yàn)槟承〇|西可以去中心化并不意味著它就應(yīng)該去中心化。如果去中心化制度背后最理想的是公平市場(chǎng)和平等準(zhǔn)入的概念，那么就應(yīng)該有某種監(jiān)管機(jī)構(gòu)來(lái)確保市場(chǎng)中存在公平和平等。這就是證券法的初衷。