來源：向陽 今日投資

事件：?公司公告2010 年中期業(yè)績，上半年實現(xiàn)收入16.39億元，同比增長72.1%，歸屬于母公司凈利潤1.05億元，實現(xiàn)EPS0.14元，與業(yè)績快報一致。公司中報預計1－9月份凈利潤同比增幅為145-156倍，測算后為1.6-1.72億元，對應(yīng)每股EPS為0.21-0.23元。

評論

?毛利率環(huán)比繼續(xù)上升 期間費用率下降

2010年上半年公司主營業(yè)務(wù)的毛利率為25.47%，比去年同期提高7.89個百分點，其中器件產(chǎn)品的毛利率為25.37%，比去年同期提高5.38個百分點；電路產(chǎn)品的毛利率為26.06%，比去年同期提高10.81個百分點；芯片產(chǎn)品的毛利率為20.85%，比去年同期提高7.13個百分點。產(chǎn)品供不應(yīng)求，公司逐步提高產(chǎn)品的價格是公司今年上半年毛利率大幅提高的主要原因。我們認為隨著國際IDM廠商擴大訂單轉(zhuǎn)移以及公司先進封裝技術(shù)產(chǎn)品的規(guī)模出貨，公司產(chǎn)品的毛利率未來能夠保持基本穩(wěn)定，并有提高的可能性。

2010年上半年公司的期間費用率為16.89%，比去年同期下降2.4個百分點，其中銷售費用率為1.68%，比去年同期下降0.66個百分點；管理費用率為12.07%，與去年同期持平；財務(wù)費用率為3.13%，比去年同期下降1.76個百分點。公司的規(guī)模效應(yīng)未來會越來越明顯，我們認為公司的期間費用率未來還有下降的空間。集成電路收入和貢獻繼續(xù)擴大。

公司集成電路銷售比去年同期增長127.8%，大幅高于器件銷售24.7%和芯片銷售80.8% 的增速。集成電路毛利大幅提升10.8 個百分點至26.1%，高于器件銷售25.4%( 同比提升5.38 個百分點)的毛利率。公司將繼續(xù)通過現(xiàn)有設(shè)備的改造升級來提高集成電路產(chǎn)品檔次和盈利能力。

SIP成為公司盈利重要來源

公司從2005 年進入SIP(系統(tǒng)級封裝)產(chǎn)品領(lǐng)域，經(jīng)過多年的培育，目前在國內(nèi)處于領(lǐng)先地位。同時由于公司擁有長電先進的凸塊和倒裝生產(chǎn)技術(shù)，國內(nèi)屬于獨家掌握，SIP中如果需要使用到凸塊和倒裝的技術(shù)，對于國內(nèi)其他公司而言將成為進入壁壘。SIP 屬于目前先進的封裝方式，由于可以集成多芯片、各類元器件成為獨立完成較為復雜功能的系統(tǒng)，因此運用的前景十分廣闊。隨著國內(nèi)集成電路設(shè)計廠商實力的逐步增強，對這一類高性能、高集成度產(chǎn)品涉足越來越深，需求越來越大。

?目前臺灣封裝廠較大陸在該類產(chǎn)品上仍然有一定優(yōu)勢，但大陸設(shè)計廠商如果選擇臺灣廠商也要面臨諸多不利。首先由于該類產(chǎn)品臺灣封裝廠并沒有到大陸設(shè)廠，相隔過遠不便于互相溝通；其次，公司越大對國內(nèi)剛剛起步的小型公司的服務(wù)越難以到位，交貨期上也沒有優(yōu)勢；由于缺乏足夠的互動，國內(nèi)設(shè)計公司難以在這一過程中獲得必要的知識和技術(shù)積累。因此，國內(nèi)設(shè)計公司會更多的選擇長電作為合作對象，長電的SIP 產(chǎn)品將直接受益于國內(nèi)該類產(chǎn)品的市場需求的增長。

公司SIP 類產(chǎn)品主要有RF-SIM 卡、移動電視CMMBMSD 卡和CA 認證卡、手機上網(wǎng)用MicroSD WiFi 卡、手機銀行Micro SD Key、地磁感應(yīng)微機電MEMS封裝產(chǎn)品和手機PA (射頻功放)產(chǎn)品。其中RF-SIM 卡、移動電視CMMBMSD 卡和CA 卡以及MEMS 產(chǎn)品已經(jīng)實現(xiàn)批量供貨，其他產(chǎn)品處于試樣或者小批量供貨階段，四季度有望放量。如果順利的話2011年收入將大規(guī)模增長。

長電先進有望創(chuàng)歷史新高

長電先進2009年收入28162萬元，利潤總額2821萬元，分別比上年同期增加9.51 %和53.04%。公司2009年重點研發(fā)了銅柱凸塊的市場應(yīng)用，尤其是在高密度高腳數(shù)及功率芯片在手機市場應(yīng)用，增加了多家國際一線客戶，年銷售WL-CSP 8.26億顆。目前先進WL-CSP的產(chǎn)能已經(jīng)12億塊，目前產(chǎn)能基本用滿。

由于中國大陸已經(jīng)成為全球最大的手機生產(chǎn)基地，國內(nèi)芯片設(shè)計業(yè)在手機主芯片和輔助芯片上的設(shè)計都在加強，尤其是3G 的推出，給了后來的國內(nèi)設(shè)計公司發(fā)展的機會。目前國內(nèi)設(shè)計公司在基帶芯片、圖像、音視頻處理芯片方面有了一定的實力。其中有相當多的在同公司合作，設(shè)計公司的成功將必然帶動公司高端產(chǎn)品的出貨。我們預計2010年隨著客戶增長，WLCSP出貨量有望超過11億顆，實現(xiàn)凈利潤6000萬元。

從長遠看，由于公司率先進入了高端集成電路封裝技術(shù)的研究和應(yīng)用，在國內(nèi)半導體封裝技術(shù)處于領(lǐng)先地位。除芯片凸塊技術(shù)、倒裝技術(shù)、晶圓級封裝技術(shù)以外，公司又掌握了硅穿孔(TSV)3D封裝技術(shù)、圓片級三維再布線(RDL)等高端封裝技術(shù)，為公司未來在 高端產(chǎn)品市場的爭奪上打下了良好的基礎(chǔ)。

此外，母公司目前已掌握的MIS封裝技術(shù)，可通過自主創(chuàng)新產(chǎn)品——高密度多圈四面扁平無引腳封裝(HD-QFN)。該技術(shù)適用于管腳在100-400之間的產(chǎn)品，相較目前采用的BGA 技術(shù)成本降低20%， 但性能上可以和BGA 相當。公司已經(jīng)在江陰本地和新加坡分別建立了M IS 封裝材料工廠，準備在國際國內(nèi)半導體行業(yè)內(nèi)廣泛推廣。如果推廣成功將大大加強公司在這一高端封裝市場的國際競爭優(yōu)勢。

盈利預測及估值

我們認為公司2010 年芯片、分立器件、傳統(tǒng)集成電路產(chǎn)品收入較2009 年行業(yè)底谷會呈現(xiàn)大幅的恢復性增長，而2011年和2012年由于公司擴產(chǎn)速度的放緩，增速將會有所下降；2011年和2012年長電先進由于近期產(chǎn)能擴張不明顯，我們暫時假設(shè)其收入增長主要來自于產(chǎn)能挖潛和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，因此，增速平穩(wěn)；公司2011-2012年收入增長最快的將是SIP產(chǎn)品的放量，由于公司目前有多個項目按計劃進行，2011年收入大規(guī)模增長的可能性較高?？梢园阉募径瓤勺鳛橐粋€觀察最終進展的窗口，如果屆時上述產(chǎn)品開始放量，則2011年SIP 收入確定性極高。

? 根據(jù)我們的測算，公司2010年-2012年每股收益分別為0.30、0.38元和0.49元，我們通過Wind 資訊選取電子元器件行業(yè)內(nèi)有預測的上市公司，并剔除市盈率負值及偏高的公司剩余51家平均的2010年及2011年動態(tài)市盈率分別為43.4倍和31.5倍。我們以此作為公司合理估值的區(qū)間，即11.97元-13.02元，同時考慮到公司作為物聯(lián)網(wǎng)射頻卡類產(chǎn)品可能的更大受益，把公司目標價訂在區(qū)間上限即13.02 元；給予公司“推薦”投資評級。