未來面臨折舊費用上升 3G難在短期貢獻(xiàn)利潤

面對64.3億元人民幣收購新集團網(wǎng)通集團、聯(lián)通集團的目標(biāo)資產(chǎn)消息，市場的反應(yīng)不盡相同，券商給出的評級也相差甚遠(yuǎn)。渤海證券給出的是“中性”的評級，目標(biāo)價格僅為4.8元/股，明顯低于周五的收盤價5.05元/股，而愛建證券和國信證券卻分別給出了“增持”和“推薦”評級，其中愛建證券給出的目標(biāo)價為6元/股。

渤海證券認(rèn)為，此次聯(lián)通收購的資產(chǎn)主要是一些固網(wǎng)業(yè)務(wù)與干線傳輸資產(chǎn)，對聯(lián)通業(yè)績影響不大，固網(wǎng)業(yè)務(wù)不會成為聯(lián)通業(yè)務(wù)的增長點。而愛建證券和國信證券給出的理由卻大致相同：合并網(wǎng)通給新聯(lián)通未來業(yè)績增長帶來驅(qū)動因素，3G牌照的發(fā)放將給聯(lián)通股價帶來催化劑。

收購資產(chǎn)貢獻(xiàn)短期難現(xiàn)

中國聯(lián)通近日宣布，聯(lián)通紅籌公司將出資64.3億元人民幣(約合72.8億港元)購買網(wǎng)通集團在南方21個省市的固網(wǎng)業(yè)務(wù)、網(wǎng)通集團在北方10個省市的一級干線傳輸資產(chǎn)及聯(lián)通集團在天津的固網(wǎng)業(yè)務(wù)。

“收購華北主干網(wǎng)絡(luò)設(shè)施和三個較小的盈利業(yè)務(wù)帶來的貢獻(xiàn)可能較小。”中銀國際認(rèn)為，網(wǎng)通集團在華南地區(qū)的業(yè)務(wù)預(yù)計在2008年將實現(xiàn)盈虧平衡，2008年上半年實現(xiàn)息稅折舊前利潤9.65億元人民幣，經(jīng)營收入61.4億元人民幣(不包括提前支付的初裝費)。公司預(yù)計，隨著息稅折舊前利潤率的改善，未來幾年收入將保持15%~20%的增速。收購的其他子公司在2008年上半年共錄得1.78億元人民幣凈利潤，收入為12億元人民幣。減去利息費用，此項價值64.3億元人民幣的收購預(yù)計將在2009年帶來較小的利潤貢獻(xiàn)，可能為2億元人民幣左右。

興業(yè)證券分析師盛海在接受《第一財經(jīng)日報》采訪時表示，電信整合之后，對中國聯(lián)通長期是利好，但移動通信的競爭將更加激烈，這在年底電信市場上的資費戰(zhàn)可見一斑：中國移動推出多項資費優(yōu)惠，中國電信189號碼放號，也打出資費牌。激烈的競爭將限制中國聯(lián)通短期業(yè)績的提升。

競爭也反映在中國聯(lián)通11份用戶的增長上。數(shù)據(jù)顯示，11月，中國聯(lián)通新增移動用戶數(shù)比上月新增數(shù)少了18%，比去年同期新增數(shù)也少了9%。10月份的固話用戶凈增79.2萬戶，而11月份固話用戶沒有新增數(shù)；寬帶用戶新增量只達(dá)到上個月新增量的2/3。

未來兩年面臨折舊壓力

民族證券分析師陳煒人認(rèn)為，雖然與網(wǎng)通的合并也使得中國聯(lián)通在北方10省市占據(jù)全新業(yè)務(wù)運營商的絕對領(lǐng)先位置以及獲得網(wǎng)通渠道的有益補充，但未來兩年面臨較大的折舊壓力，2009 及2010兩年固定資產(chǎn)投資1000億元，如計入固網(wǎng)投資節(jié)約的部分，預(yù)計2009及2010年投資比2007年增加200億元左右，增加額按照7年直線折舊計算，在2007年基礎(chǔ)上增加2009年折舊開支30億元，增加2010年折舊60億元。2009及2010年主營業(yè)務(wù)成本率分別上升2%及3%。

不但這樣，整合后的中國聯(lián)通也面臨著費用的上漲。中投證券分析師趙軍華認(rèn)為，整合后的小靈通轉(zhuǎn)網(wǎng)帶來的終端補貼成本的增加以及3G推出后帶來的廣告費用、社會代辦費的增加，中國聯(lián)通的營銷費用在2008年~2010年較之前可能會出現(xiàn)較大的攀升。與此同時，2009年，由于聯(lián)通和網(wǎng)通的合并而產(chǎn)生的管理層磨合也會使管理費出現(xiàn)一定的提升。

趙軍華還認(rèn)為，雖然整合使得中國聯(lián)通成為一家同時擁有移動和固網(wǎng)的運營商，但是其最大的優(yōu)勢在于移動、固網(wǎng)的運營經(jīng)驗。不過，中國聯(lián)通在戰(zhàn)略設(shè)計、戰(zhàn)略執(zhí)行、管理能力及規(guī)模上和中國電信、中國移動相比仍然處于劣勢，而兩家?guī)缀跬纫?guī)模的運營商的合并也可能面臨重組帶來的管理難題。

3G短期難提升盈利

工業(yè)和信息化部部長李毅中近期表示，中國3G牌照將于今年年底或明年年初發(fā)放。愛建證券行業(yè)研究員萬陽松認(rèn)為，未來2個月內(nèi)3G發(fā)牌概率極大，這對相對處于弱勢地位的運營商——中國聯(lián)通構(gòu)成利好。中長期看，聯(lián)通獲得WCMDA牌照后有望獲得地位提升，并在3G領(lǐng)域取得優(yōu)勢。

不過盛海則認(rèn)為，3G牌照的發(fā)放雖然能給中國聯(lián)通短期提供交易性機會，但3G業(yè)務(wù)很難立即產(chǎn)生利潤，因此中國聯(lián)通的業(yè)績短期也難以出現(xiàn)大幅增長。

平安證券研究所副所長楊剛也認(rèn)為，國際研究發(fā)現(xiàn)，3G業(yè)務(wù)實現(xiàn)盈利基本需要5～7年時間。國際運營商3G運營盈利低于預(yù)期主要是因為前期設(shè)備投資成本和業(yè)務(wù)研發(fā)費用較高等原因。中國3G雖然可以借鑒國際運營經(jīng)驗，避免過高的牌照和頻譜資源費用，設(shè)備投資成本和前期研發(fā)費用將大幅度下降，但預(yù)計實現(xiàn)盈利也至少需要三年時間。

民族證券則調(diào)低公司未來兩年盈利預(yù)測：2009年至2010年中國聯(lián)通盈利每股0.322元及0.325元，盈利增長基本處于停滯狀態(tài)。

趙軍華也不看好中短期中國聯(lián)通的業(yè)績表現(xiàn)。不過他也認(rèn)為，如果從長期來說，隨著3G牌照的發(fā)放以及價值鏈的整合進展，中國聯(lián)通也存在逢低戰(zhàn)略性建倉的良機。