日前，杭州炬華科技股份有限公司(以下簡稱“炬華科技”)發(fā)布招股意向書，有望在2014年1月中旬登陸創(chuàng)業(yè)板。炬華科技先前從事電能計量儀表的代工，以及電信息采集系統(tǒng)產(chǎn)品生產(chǎn)銷售，后來開始逐漸創(chuàng)立自主品牌，目前產(chǎn)品廣泛應用于國網(wǎng)、南方電網(wǎng)等公司。但記者通過其招股說明書及公開資料發(fā)現(xiàn)，炬華科技存在神秘人突擊入股、產(chǎn)品結構單一，以及負債率明顯偏高等問題，后續(xù)成長性存疑。

神秘人楊富金突擊入股有玄機

公司股本結構顯示，炬華科技實際控制者為丁敏華，通過炬華實業(yè)直接和間接持股比例達35%，崇德投資為公司第二大法人股股東，第5大股東，持股325萬股，持股比例為4.33%。招股說明書顯示，崇德投資成立于2011年，注冊資本2000萬元，法定代表人及實際控制人均為楊富金。令人感到意外的是，成立僅兩個月的崇德投資便在炬華科技開始IPO的前夜以1543.75萬元突擊入股，一舉躋身公司第五大股東的位置，出手可謂“精、準、狠”。按照當時4.75元/股的“入伙”價，上市發(fā)行價接近40元計算，楊富金兩年回報超過8倍。

從公司招股說明書的介紹可看出，楊富金的身份極不簡單，其之前曾任上市公司銀江股份的董事、董秘，此前曾被市場質疑突擊入股2010年上市的金固股份。有意思的是，銀江股份、金固股份的保薦機構均是海通證券，保薦代表人均是趙慧怡。2012年，趙慧怡在保薦浙江道明光學IPO的過程中，因擅自修改封卷后的招股說明書并提交內容有誤的上市保薦書被證監(jiān)會出具了警示函。而在炬華科技本次IPO中擔任保薦機構還是海通證券，只不過身陷漩渦的保薦代表人趙慧怡沒有再擔綱。同樣的故事反復上演，恐怕難以用“巧合”來解釋。分析人士認為，這種操作手法是PE、上市公司與保薦代表人多方共贏的模式。

產(chǎn)品結構較單一客戶依賴度高

招股說明書顯示，公司主要產(chǎn)品為三相電能表、單相電表，以及用電信息采集系統(tǒng)產(chǎn)品，其中既有自主品牌，也有ODM產(chǎn)品。以去年上半年的數(shù)據(jù)來看，自主品牌與ODM業(yè)務的收入分別占66.36%、33.64%。而且，該公司主要服務于國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)及各省網(wǎng)公司等，客戶集中度相對較高，依賴性也十分明顯。

2013年上半年，在自主品牌銷售方面，公司對江蘇省電力公司物資供應公司的銷售金額達4916.54萬元，占自主品牌收入比例的21.71%，占主營業(yè)務收入的比例達14.41%，其次是第二大客戶浙江省電力公司，銷售收入達1667.56萬元，占自主品牌營業(yè)收入的7.36%，占主營業(yè)務收擴的比例為4.89%（參見表1）。

表12013年1-6月自主品牌產(chǎn)品前五大客戶

序號名稱銷售金額（萬元）占自主品牌收入的比例（%）

1江蘇省電力公司物資供應公司4916.5421.71

2浙江省電力公司1667.567.36

3湖南省電力公司衡陽電業(yè)局1259.045.56

4新疆疆南電力有限責任公司1057.604.67

5湖北省電力公司1025.644.53

合計9926.3843.84

資料來源：公司招股說明書

在ODM業(yè)務方面，公司客戶集中度有過之而無不及（參見表2），前兩大客戶安徽南瑞中天電力電子有限公司與中國浙江國際經(jīng)濟技術合作有限責任公司的銷售收入占比就超過了50%（參見表2），前五大客戶的銷售比比超過90%。

表22013年1-6月ODM產(chǎn)品前五大客戶

序號名稱銷售金額（萬元）占ODM收入的比例（%）

1安徽南瑞中天電力電子有限公司4057.2135.35

2中國浙江國際經(jīng)濟技術合作有限責任公司2361.1820.57

3江蘇西歐電子有限公司1687.6714.70

4浙江八達電子儀表有限公司1258.1010.96

5漳州科能電器有限公司1228.6010.70

合計10592.7692.28

資料來源：公司招股說明書

在海外市場，公司高度依賴位于捷克的ZPA公司。數(shù)據(jù)顯示，2011年度，公司產(chǎn)品海外市場銷售額合計8086.43萬元，其中94.23%由ZPA公司包攬。未來ZPA公司一旦不再生變，不再購買公司產(chǎn)品，海外市場就會遭遇“滅頂之災”。

資產(chǎn)負債率明顯偏高

近些年來，公司的資產(chǎn)負債水平一直高于電工儀表行業(yè)上市公司，招股說明書顯示，2010年至2012年，資產(chǎn)負債率分別為62.30%、49.97%、49.20%，而同行業(yè)上市公司同期平均資產(chǎn)負債率為46.48%、36.65%、39.07%。公司表示，隨著公司盈利能力持續(xù)提升，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生現(xiàn)金能力提升，公司短期償債風險較小。但事實上，作為一家訂單推動型公司，較高的資產(chǎn)負債水平將會降低公司的資產(chǎn)周轉水平與彈性，不利于持續(xù)擴張。為此，公司寄望于在二級市場融資以化解負債風險，但這又不是長久之計，從國內外優(yōu)秀公司的發(fā)展歷程來，對負債風險的控制無不來自于內部積累與戰(zhàn)略的平衡。

另外，數(shù)據(jù)還顯示，近三年來，公司的流動比率一直低于行來平均水平，也一直低于標準值2.0，值得關注。

國內電能計量儀表行業(yè)的潛力股

炬華科技是一家專業(yè)從事電能計量儀表和用電信息采集系統(tǒng)產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)與銷售的高新技術企業(yè)，是國內電能計量儀表行業(yè)最具技術影響力和發(fā)展?jié)摿Φ墓局?，截?013年9月，炬華科技已實現(xiàn)凈利潤逾1.2億元，遠遠高于去年同期水平，據(jù)該公司預測，2013年扣除非經(jīng)常性損益后，歸屬于母公司所有者的凈利潤較2012年增長25%至35%。

此次登陸A股市場，炬華科技擬發(fā)行2500萬股，計劃募集20772萬元，用于年產(chǎn)600萬臺智能電能表及用電信息采集系統(tǒng)產(chǎn)品及智能電能表及用電信息采集系統(tǒng)產(chǎn)品技術研發(fā)中心升級兩個項目。自公司成立以來，炬華科技依靠艱苦奮斗，刻苦鉆研，鍥而不舍的精神，秉承“科技為先、優(yōu)質高效、用戶至上、誠實守信”的理念，努力服務智能電網(wǎng)建設。

堅持科技創(chuàng)新助企業(yè)高速發(fā)展

炬華科技憑借多年實踐經(jīng)驗的積累，已形成了以信息化、自動化為核心的先進制造體系。目前炬華科技的產(chǎn)品主要銷往歐洲、南美、東南亞等市場，并已樹立了一定聲譽，其海外市場已經(jīng)初步形成規(guī)模。自2009年國家電網(wǎng)統(tǒng)一招標后，炬華科技成功抓住機會，擴大了自主品牌產(chǎn)品在國內市場的占有率，持續(xù)盈利能力得到加強。其產(chǎn)品同時進入了國家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)和各網(wǎng)省公司及地方電網(wǎng)公司。目前，該公司已在浙江、上海、江蘇、山東、北京、天津等二十多個省、市建立銷售服務機構。在2013年國家電網(wǎng)試點項目招標中，該公司電能表中標數(shù)量達到9.6萬臺。據(jù)統(tǒng)計，該公司在2013年國家電網(wǎng)的四次招標及國家電網(wǎng)試點項目招標中，中標金額為4.54億元，其中電能表為3.96億元，用電信息采集系統(tǒng)產(chǎn)品為5800萬元；電能表中標數(shù)量達到185.92萬臺，占國網(wǎng)招標總數(shù)約為2.78%；用電信息采集系統(tǒng)產(chǎn)品中標數(shù)量達到32.86萬臺，占國網(wǎng)招標總數(shù)約為3.31%。目前炬華科技已成為國家電網(wǎng)的穩(wěn)定供應商之一。

技術創(chuàng)新優(yōu)勢是保障炬華科技快速發(fā)展的關鍵，該公司非常重視研發(fā)人員的引進、培養(yǎng)和提升，建立了一支老中青搭配的研發(fā)隊伍，充分利用核心技術團隊的研發(fā)經(jīng)驗，培養(yǎng)和帶領年輕的設計工程師。目前其核心技術團隊由國內電工儀表行業(yè)研發(fā)知名專家和資深工程師組成，近56%的技術人才擁有本科以上學歷，其中具有5年以上工作經(jīng)驗的研發(fā)人員占全部研發(fā)人員的40%以上，具有10年以上研發(fā)經(jīng)驗的工程師超過9名，核心人員丁敏華、楊光、劉崢嶸先生在電工儀表行業(yè)具有20年的研發(fā)經(jīng)驗。在研發(fā)過程中炬華科技更注重對技術、知識、經(jīng)驗的積累和共享。通過持續(xù)的研發(fā)，不斷地掌握新的技術、新的設計方法；通過后續(xù)的生產(chǎn)制造跟蹤，不斷地完善產(chǎn)品的工藝性；通過客戶及現(xiàn)場的運行跟蹤，不斷地提升產(chǎn)品的可靠性研發(fā)。技術研發(fā)部門對先進技術、經(jīng)驗技術進行不斷地總結，形成技術、經(jīng)驗、知識共享庫，促進產(chǎn)品研發(fā)的有效性和產(chǎn)品的可靠性；力求不斷地進行技術創(chuàng)新，產(chǎn)品創(chuàng)新，提高產(chǎn)品的性價比，滿足更多客戶的需求，持續(xù)提升產(chǎn)品競爭力。截止目前，炬華科技已擁有35項專利，59項軟件著作權，22項專利的申報已被受理，多個研發(fā)項目得到浙江省、杭州市政府資助和獎勵。

市場需求旺盛發(fā)展前景廣闊

目前全球的電能表增長速度最快地區(qū)為東南亞、南美等地，這些國家和地區(qū)通過輪換與更新，正在努力實現(xiàn)一戶一表。世界各國電網(wǎng)關口和工商用戶電能表基本已全部更新為電子式電能表，發(fā)達國家的居民住宅用電能表也正逐步電子化，據(jù)估計，到2020年全球范圍內將要安裝20億臺智能電能表，扣除中國3.5億臺，國外市場約有16.5億臺的需求，國內、國外市場為電能表及用電信息采集系統(tǒng)產(chǎn)品提供了廣闊的市場，促使電能表及用電信息采集系統(tǒng)產(chǎn)品的技術創(chuàng)新和大規(guī)模產(chǎn)業(yè)化的發(fā)展。

智能電能表大面積推廣已是迫在眉睫，國家電網(wǎng)2009年12月份開始實行智能電能表的統(tǒng)一采購，2010年國家電網(wǎng)公司共采購電能表5000萬臺左右，中標金額約88億元。根據(jù)國家電網(wǎng)“十二五”規(guī)劃，開展用電信息系統(tǒng)的全面建設，2012年底達到65%，安裝5500萬臺智能電能表；2013年底達到90%，安裝5500萬臺智能電能表；2014年底達到100%覆蓋率，安裝2200萬臺智能電能表，在“十二五”期間實現(xiàn)對直供直管區(qū)域內所有用戶的“全覆蓋、全采集、全費控”，但根據(jù)炬華科技統(tǒng)計，2012、2013年國家電網(wǎng)電能表招標量分別約為7800萬臺、6700萬臺，實際招標量高于規(guī)劃數(shù)。同時，隨著城鎮(zhèn)化進程的不斷發(fā)展，農(nóng)村電網(wǎng)改造升級工程建設的不斷實施，加之原有電能表到期檢測、輪換的需求，未來幾年實際招標數(shù)量仍將保持較大的規(guī)模，相信此次炬華科技成功上市，募投項目順利投產(chǎn)后，該公司將迎來新的發(fā)展機遇，必將成為國內外一流的電能計量儀表及系統(tǒng)供應商。